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第6章 多空对决 打响中国股市保卫战（第1页）

第6章多空对决：打响中国股市保卫战

A股的暴跌，不仅与虚幻的牛市渐行渐远，也意味着高达数万亿美元市值的蒸发，数以千万计股民财产缩水，更在某种程度上大幅稀释中国正在小心培育的资产定价权。如若任凭股市非理性狂跌，则由此触发的系统性金融风险，将成为引爆全局性经济危机的导火索。

面对A股的危难时刻，国家及时进场干预，是避免市场失灵的唯一路径，中国股市保卫战就此打响。

6。1救与不救，这是一个问题

这是A股20年来最疯狂的下跌。而这次股市的下跌程度一开始是始料未及的。指数迎来了崩盘式下跌，千股跌停逐渐成为市场常态，急于夺路而逃的各路资金互相碾轧。

A股市场在6月15日当周大幅下跌13。32%，创最近7年以来的最大单周跌幅。端午节后，连续两天翻红，之后形势逆转。6月25日下午开盘后，沪指突然晴转暴雨，到收盘时再次录得3。46%的跌幅。26日A股以缺口的方式直接砸破60天线，沪指盘中跌幅高达8。57%，创8年来最大跌幅纪录，两市更有2007只股被重重地摔在跌停板上无力动弹，打破了史上最惨烈纪录。更让人瞠目结舌的是，股指期货四大合约出现全部跌停的奇观。

潮水突然退去，市场格局完全被空头主导，空前的恐慌笼罩A股市场。市场的所有参与者都不会喜欢暴跌，即使是做空者。一旦市场由于急速下挫引发流动性危机的话，所有的参与方都将成为利益受损者，期望政府救市的声音一时间不绝于耳。每个人都在询问管理层是否会出手救市。

业界旗帜分明地分为了两大派别——救市派和反对派。反对派认为股市自有沉浮，政府不应救，不能救，亦不必救。政府要充分尊重市场规律，如果股市下跌是因为自身因素引起的，政府的职责只是提供公平公正的平台，不该任意干预股市。而救市派则有着截然相反的态度，坚持在多数人蒙受损失时，政府必须救市。彼此间口诛笔伐、唇枪舌剑，从学术之争的范围上升到中国股市发展的路径之争。

在这个问题上，笔者十分赞同救市派的观点。须知，无论是从拉动宏观经济的角度，还是从微观参与者的角度，股市都是非救不可的。

1。宏观经济

毫无疑问，火爆的股市已经成为中国经济软着陆中最为活跃的引擎。

2015年上半年，中国GDP总值达到29。69万亿，增速保持在7%的水平。其中，第一产业和第二产业的增速只有3。5%和6。1%，均不及7%的水平，只有第三产业超过这一数值达到8。4%。而在第三产业中，金融业以17。4%的同比增速独领**，成为增速唯一超过两位数的子行业。

在经济形势并不稳定的局面下，以股市为代表的金融业无疑是各行业中最亮丽的一抹颜色。而在这次股灾中，个股的下跌完全丧失了理性，如果说一些个股因为估值泡沫出现暴跌还可以接受，但在流动性缺失下，一些优质个股被抛售来获得流动性，则彻底让市场失去意义。此时，市场本身已经不能进行自我调节了，必须要政府出手干预。

2。微观参与者

（1）券商

数据表明，可监管的融资融券数字在6月底达到2。2万亿以上的最高值。这部分资产属于券商向投资者出借的资产，对于证券公司来讲，预警线和平仓线的设置可以保证自身资产的安全，但当股市急速下跌时，千股跌停的局面根本无法卖出濒临平仓的股票，若任由情况恶化，受损的将是券商本金的安全。

（2）银行

券商参与救市，既是为了救助市场的流动性，也可以说是救自己，而比券商更危险的是银行。

截至6月末，中国银行业通过表内表外业务投资到证券市场的资金规模为1。6万亿元，这主要由两部分组成，其中约1。3万亿元为借道伞型信托或其他结构性产品投资于股市的理财产品；而银行在股票质押贷款方面的敞口约为3000亿元。

此外，银行理财资金流入场内的两融融资和场外的配资的总额估计在1。6万亿元左右，占3。3万亿元的股市融资规模的50%左右；股权质押项目吸收的银行理财资金约5000亿元，不属于配资，但股价大幅下跌时同样存在较大风险。与股市融资相关的银行理财规模总额估计在2。1万亿元左右，相当于银行理财总规模的10%左右。

由于上万亿的银行资金已然入市，股市的暴跌必将给银行业造成连带效应。与股市相比，银行业的安危对整个国民经济的的影响是牵一发而动全身。

（3）上市公司

股市的真正主体——上市公司同样难以承受暴跌带来的后果。股市下跌的初期，市场关注的是场内融资盘和场外配资的安危，但当股市连续暴跌后，原本无忧的上市公司大股东的股权质押风险也将逐渐显露。当股价低于平仓线时，大股东又无法追缴保证金时，上市公司大股东也同样将会被强制平仓，这样的风险对于大股东是无法接受的。

2014年上半年，709家上市公司总计完成1853次股权质押，质押股本605亿股，参考市值约6233亿元，按照30%至50%的折算率，上市公司约获得资金1870亿至3117亿元。

2014年下半年，832家上市公司总计完成2393次股权质押，质押股本4042亿股，参考市值约40022亿元，按照30%至50%的折算率，上市公司约获得资金12007亿至20011亿元。

2015年前七个月，973家上市公司总计完成2974次股权质押，质押股本842亿股，参考市值约15476亿元，按照30%至50%的折算率，上市公司约获得资金4643亿至7738亿元。

上市公司大股东已经质押了上万亿元市值的股票，尤其是对于全额质押的大股东来说他们没有退路，如果被强行卖出，上市公司控制权可能旁落。大股灾势必演变成全面金融危机，损失将难以估量。

救与不救，在同一时间永远无法同时验证两种结果，谁也无法看到现实选择外的一种结果。只是作为决策方，是否愿意冒另外一种选择的风险。套用一句话：“救市不救市是个态度问题，救得了市还是救不了市是个能力问题。”在股市中，预期是支撑市场的信心，而信心比黄金更重要。政府明确救市态度，最重要的作用在于让投资者重拾市场信心。

从国际上来看，金融市场的危机基本上是10年一次，2007年是美国的次贷危机，1997年是东南亚的金融危机，1987年是华尔街的黑色星期一，1977年是拉美的金融危机，1967年是英镑危机，哪一次危机都不是靠市场的能力能够化解的，最终都是依靠当地政府的干预和国际组织的一致行动才得以挽救。

当然，在救市过程中的某些瑕疵或许会产生非议，但乱世须用重典，矫枉难免过正，改革开放的探索过程中也曾出现这样那样的问题，没有系统救市经验的政府也难免出现纰漏。因此在这个过程中，正确的方法要继续，错误的要避免，毕竟，救市不是一朝一夕之策，长久的规划才是上策。

6。2救市初战完败

市场一度争论救市是否必要，主张强力救市者很快占据绝对多数意见，按照直接在一线协调救市行动的中国证监会主席助理张育军的话说：“这是一场金融保卫战。”在做空力量汹涌来袭之际，政府部门调动了一切可以调动的力量，一场股市保卫战从央行的“双降”开始正式打响。

央行的降准降息是政府救市开始的标志。在股指已经下跌了将近1000点之后，始料未及的央行率先出手。6月27日下午，央行于宣布自2015年6月28日起降息0。25个百分点，同时定向降准0。5个百分点。

在指数跌幅已近20%的时候，市场翘首期待的利好终于来临。考虑到本轮降息降准大幕拉开之时，降息与降准只是交互实施，而这次央行采取的是意想不到的“双降”，说是意外的大招并不为过。